Paie des traders : la faute fatale

moyenne), mais la barre à passer pour que la performance soit jugée satisfaisante est plus haute aussi.

actions de la banque ne résoudrait pas non plus le déficit d’incitations de long terme car les banques sont si grandes que les décisions individuelles d’un trader indivi- duel n’ont qu’un impact marginal.Dansces conditions, les économistes disent que les contrats de rémunération sont incomplets.

aro sur les « golden boys ». Pour les

Hpolitiques, l’occasion était trop belle, et ils ne l’ont pas manquée : une infime minorité de jeunes gens, touchant des ré- munérations exorbitantes, auraient préci- pitél’conomiemondialedans larécession. Mais avant de réglementer tous azimuts, il faut réfléchir à l’conomie du problème pour esquisser les différentes pistes de réforme.

Mais ces mécanismes n’ont pas fonc-

tionné. Mesurer le risque d’un portefeuille s’est avéré très difficile, surtout lorsqu’on a affaire au risquede catastrophe.Le coût du risque aétéfixéàun niveau trop faible, dans un environnement où le marché lui-même, perturbé par une politique monétaire ex- ceptionnellement accommodante, sous- éval uait les primes de risque. Il est vrai auss i quelataillegrandissantedesenjeuxfinan- ciers a rendu la tentation du jackpot rapide

Lesincitationsdelongtermesontbien

mieux définies dans des entreprises spécia- lisées où l’individu contribue à une fraction importante de la valeur actionnariale. Par exemple, les petites entreprises de biotech donnent desincitationsen action beaucoup plus fortes à leurs chercheurs que les grosses entreprises pharmaceutiques qui renoncent à définirpar des mesuresquanti- tatives la valeur des découvertes de leurs scientifiques. Les hedge funds et les fonds de private equity sont, vis-à-vis des banques, dans une situation similaire aux biotechs. Le fonds étant une entité à la définition légale précise, il est possible d’avoir une mesure peu manipulable de la perfor mance du manager et même de le faire investirà longtermedans le fonds : les contrats sont plus complets.

Avec la crise agrandil’idée quec’était la

structure de ces rémunérations, plus que leur montant,qui était en cause. Pour faire (trop) simple, un opérateur de marché est

Des incitations de long terme sont bien plus faciles à définir dans des entreprises spécialisées que dans des grandes banques.

plus grande chez les traders, et donc la « discipline par la réputation » plus fragile.

rémunéré sur la base du profit annuel qu’il réalise. Jugé uniquement sur son chiffre de fin d’année,letraderde banque devient un opérateur ultra-court-termiste, sans au- cune considération pour les risques qu’il aura fait courir à son employeur. Pile, il gagne,face,c’est lecontribuablequiperd sa chemise.

Apremièrevue,lasolutionparaît

simple : indexer les rémunérations des tra- ders sur les profits qu’ils réalisent à long terme. Par exemple, l’opérateur pourrait recevoir son bonus seulement tous les cinq ans, sur la base de la performance de son activité, un peu comme dans le « private equity ». Malheureusement, cette solution est difficile àmettre en œuvre danslessalles de marché, car les profits d’une activité donnée sont une notion qu’il est difficile de définir légalement sur le long terme : le desk peut être redéfini ou fermé, les posi- tionsdu trader peuvent êtremodifiéesdans lefutursanssonassentimentoutransférées à une autre entité. Bloquer les bonus en

Incapables de donner des incitations de

long terme, les grandes banques subissent donc un handicap fort par rapport aux fonds d’investissement. Dans ces condi- tions, les grands conglomérats bancaires doivent-ils continuer à s’investir dans le trading pour compte propre ?

L’idée n’est pas nouvelle, et certains

garde-fous étaient là pourlimiter les excès. Le contrôle interne des risques doit mesu- rer et limiter l’exposition au risque des différents portefeuilles. Il est aussi courant de mesurer la performance du trader non pas dans l’absolu, mais relativement aux risques qu’il a pris. Ce type de calcul est censélimiterl’appétence pour lerisque :les positions risquées rapportent plus (en

Augustin Landier est professeur assistant à l’université de New York (NYU Stern). David Thesmar est professeur associé àHECetdirecteur scientifique

du BN P Pa ribas Hedge Fund Center